钟伟简介：北京师范大学金融研究中心主任，国家外汇管理局《中国外汇》副主编。

　　年终临近，北京师范大学金融研究中心主任钟伟为我们深刻解读了宏观经济和房地产行业的发展趋势。

　　全球经济：摆脱危机 弱势复苏

　　历经近一年的调整，我国各行业均开始出现好转。弥漫在全球头顶的经济危机的阴霾也逐步散去，全球经济是否自此将走上复苏之路，成为业内讨论的热门话题。在我看来，全球经济基本趋势是摆脱危机，弱势复苏。从图一表示的原油价格可看到，到现在不到20美元一桶，图二表示有色金属价格包括铜镍等，从2008年10月份到2009年2月份分别跌破7千点，这些都表明了大宗商品资本市场等等这些市场领域有了非常明显的、长足的复苏。包括房地产、股票市场和大宗商品的复苏，主要原因是全球资金流向转向了投机的信息。过去资金在次贷危机中最糟糕的是避险问题，由于目前在全球范围内实体经济还没有广泛复苏，因此这些资金不避险，但也没有为大规模实体经济投资，接下来都是投资时代，投资时代就不愁房子卖不出去。既然是投机时代，大宗商品和房地产股票价格飙升，随着实体经济真正复苏，这波投机浪潮会消退，但是目前还没有明显的消退。

　　从这下面的图四中我们可以看到全球金融机构的流动性，次贷危机作为金融危机已经结束，其对财政赤字、就业和消费的压力仍将持续。图五表示的制造业去库存化，目前去库存化结构在美国已经完成了，图六显示的是美元指数，在次贷危机当中，最坚挺的货币恰恰是遭遇了次贷危机的美国，而在目前美国经济有比较明朗的复苏之后美元反而走软，主要原因是在次贷危机当中资金寻求避险，所以购入美国国债，目前由于美国经济开始复苏，这样有利于美国制造业，也有利于美国出口产业恢复，包括其他很多因素，也让我们明确。我们看一下图七图八图九，美国经济趋势，在经历第一、第二季度衰退以后，第三季度美国经济增长达到3.5%，接下来我们预测在今年第四季度与明年第一、二季度仍然增长3.5%左右。这图八显示的是美国整个三大经济增长动力和全球贸易的基本趋势。联合国以及WTO对明年全球贸易也不再持有悲观的态度，图九显示的是整个去库存。从这些因素看，关于次贷危机的结论是什么？从全球复苏经济来看，次贷危机作为金融危机已经结束，不存在次贷危机的第二波，我们也将看到美国经济之后，欧洲、日本经济在2010年的复苏，我们更将看到人民币在美元不断走软的压力之下，在明年全年大概升值3%、5%左右，我们也会看到在2010年全球的资产价格继续高歌猛进，我们看到的大宗商品，油价突破100元每桶，在2010年并不是一件很困难的事情，这是我们对全球经济的看法。

　　美国经济所处的状态是病危尚未康复，尚未康复的意思也就是即便美国经济在今年全年和明年全年都能维持5%以上的增加，但是这和美国1995年以来到现在增长3.5%左右的水平还是差距比较远的。因此我们对国际经济基本判断是已经复苏，但是还是很微弱的。这个复苏能持续多久，我们可以看一下，图十是基金组织，明年全球经济增长预测，虽然有投资的贸易保护主义，但是明年的全球贸易增长仍然是摆脱二战以来的第二次衰退，这是对全球的一个展望。

　　中国经济：V形反转 回到常态

　　第二部分就是我们对中国经济的看法，我个人倾向于V形反转，有没有其他可能性？没有。在我们年初的时候，大概二三月份，我们所做的研究显示，在所谓的复苏经济显示当中有L型、W型、有V型，当时我们认为中国经济只有一种形态V型，至少在过去10个月我们是正确的，那么为什么我们得出这样的结论？2009年中国经济四个季度增长分别是6、8、9、10，这在我们年初提出的是第一季度增长6，第二增长8，第三增长略高于8%，第四季度略高于9%，明年第一季度可能略高于10%，第二季度经济增长略高于10%，因此2010年中国经济逐级走低，但是这并不意味着中国2010年经济走得不好。2009年中国经济典型的预期特征是投资消费经济，明年CPI我们预估大约是3%到3.5%，其中第三季度CPI有可能超过5%，那么明年通货膨胀主要来自三个方面，第一个今年通货紧缩所造成的基数效应，第二方面明年的市政公共价值的调整，第三个因素就是外部输入型的，包括原油、有色、黑色金属等等大宗商品价格上涨对中国的影响。

　　第三个是预估中国2010年投资增长大概在28%，消费增长大概在16%，外贸在15%，工业增加值14%到15%。今年民意增长大概15%，由于今年消费物价是负的，所以今年实际消费增长16%，虽然明年消费增长民意增长16%，由于明年物价是3%，所以实际上明年的消费只有13%。贸易情况我们也很乐观，其中出口增长10到15%，进口增长20%，贸易的顺差有所缩小。那么工业增加值是我们一个分项目指标预测，预估2010年增长，大概是7.2万亿左右，同比增长15%，这个已经是最保守的估计了，因为今年信贷同比增长大约在30%，如果人民银行能够把信贷明年的增长在7.2万亿，这已经是非常不容易做到的事情了，大多数学者倾向于认为明年的信贷增长大概8万亿左右，这是我们预估明年全年的信贷情况。那么目前中国经济有些争议，这些争议主要表现在4万亿之后会不会经济有更大划破，通胀是不是非常严重，以至于不可控制，中国银行能不能承受极具信贷扩张，这些问题都不会发生。来看一下，为什么我们对2010年认为在今年基础上持续复苏，有什么基本理由，一看便知。图十三显示出消费，这是我们没有办法理解的，1998年以来到现在中国消费增长和收入增长无关，和经济增长无关。

　　图十四是投资增长，投资增长我们可计划投资大概36万亿，今年完成大概12万到13万亿，投资速度极快，这些都显示出在2009年经济基本没有其他的态，所以我不理解四万亿投资下去，为什么在年初很多人不赞成中国经济是V型。这是我们对V型的看法，打一个形象比喻是什么呢？美国遭遇次贷危机之后，的确进入了重症监护室，现在已经病危状态解除，美国为了解决次贷危机，奥巴马推出了经济复苏经济计划整个投资额，大概是7800亿美金，相当于美国GDP6%左右，中国4万亿经济复兴计划和10大产业振兴计划，即便没有地方政府加码，大约相当于2008年GDP11%，因此遭遇到车祸重症倒下的美国经济打了一支强心针，中国经济并没有遭遇到这么严重的车祸，只是一个经济状态，突然饿着了，产能过剩了，然后中国政府打了两支强心针，第二支还留着，分别投资2万亿，相当于GDP的6%，当然经济肯定是V型，不信你试一试2万亿的人民币能落多高。

　　对于明年经济争议集中以下方面，有对中国经济探底的争议，有不少学者认为2010年下半年中国经济开始二次探底，他们主要说法就是朱熔基同志在98年的时候推行经济计划，那年增加8%，可是很遗憾到2010年中国经济又掉下去了，这个我觉得要仔细分辨，那么1998年到2010年之所以中国经济探底主要原因是01年恐怖袭击，使得随后欧美经济发展很不好，这几年西方经济没有变得更差，中国经济也会复苏。

　　请注意改革开放30多年，中国经济CPI平均4.8，中国经济没有受到持续的通货膨胀，所以明年从改革开放30年的基本情况来看，明年中国实体经济还不会有根本性的复苏，资产价格仍然高起，在这样的背景之下，明年通货膨胀基本上不可能，即便09年所发放的信贷10万亿当中出现了20%到30%的不良资产，这也就增加了银行的4到5个点的不良率，这是中国银行业能够承受的，另外中国的银行业今年全行业利润增长大概在12%左右，如果不出意外的话，明年还会有5%到10%的增长。我们要用历史的角度来审视中国，怎么看待中国的2010年所处的历史地位呢？2009年中国经济拿到全球的几个线，今年全球人均GDP是3千美元，中国接近这个水平，所以2009年中国经济达不到全球经济的平均水平，2010年中国经济增长大约接近10%，其他的主要经济指标回到正常状态，所以2010年中国经济非常接近于改革开放30年的平均水平，所以我们倾向于认为2010年甚至2011年中国经济会向下一轮类似06、08年强劲的增长做一个准备，如何判断中国经济是过热、过冷等等，我们经验只是这样的，如果10%是正常状态，连续2个季度超过12%，基本上经济就过热了，所以我们对中国经济判断是09年是初步走向复苏，2010年回到常态。我们对中国经济中长期状态更加乐观，未来全球经济以中国、美国、欧盟三足鼎立，现在没有什么力量能够阻挡这个格局的出现。未来二十年中国是全球经济的老大，这个是我们汇报的全球经济的大背景。房地产是什么样？我们要看一个是短期、一个是中期、一个是长期。短期是明年全年，中期的意思是下一个五年到八年，长期是下一个十年。

　　中国房地产：三重视角 三种结论

　　短期认为2010年房地产市场仍然非常好。2010年房地产市场的销售面积销售金额，虽然比2009年销售差一点，但是明显转好。第二在中期的角度即未来5到8年，不要只看房价，要看房价的构成，未来70个城市的新房的平均交易价格在此基础上翻一番，这个再翻一番，并不是过分的。第三个是长期的视角，一是货币化，一是人口。短期之内各种宏观调控政策对房价的稳定和交易量的稳定作用有限，图十八显示出今年上半年房地产销售面积和销售金额与新增的房地产开发投资关系，因此今年上半年中国的房地产企业也向全球和中国的制造业一样，经历了一个明显的去库存化过程，也就是发展商一直到6月份之后才恍然大悟，不再加速卖房子，而开始不愿意卖房子，并有不断提高价格的冲动了。图十九显示出去库存化的过程，上海、南京、苏州库存4个月，供求在2009年七、八月达到最糟糕的失衡。第一个季度是价平量增，其中尤其是90平米以下的二手房需求的猛烈释放，第二季度量价齐升，交易量放大，一线城市复苏传递到二线城市，二手房交易复苏带动新房，到第三季度的时候出现了一些市场的波折，价格仍然在上升，但交易量并没有再明显的放大。到第四季尤其是过去三个月非常意外，从二手房价格来看，七月份到十月份二手房交易尤其是中低价位房的交易出现了一些停滞和有所调整的状态，但是很遗憾在11月份并没有持续原来向下调整的可能，而重新又开始抬头，价格环比又有上涨的趋势了，这就让我们琢磨不透，二手房交易价格在九十月份有下跌的可能重新成为上涨的可能，所以我们对今年第四季度明年第一季度新房价格二手房价格会不会下跌产生了巨大的不确定性。

　　第一从销售面积和销售金额来看，2009年商品房销售面积大概8亿平米，2010年商品房销售面积略低于8亿平米，销售价格平稳，略有下降，因此明年销售金额大概为3.3万亿，这是销售情况。第二从资金供应来看，2010年全球房地产资金供应是比较充裕的，在2008年7月份，我们预计2009年全年商品房资金可能有1万亿左右的缺口，事实证明次贷危机拯救了我们，2009年房地产企业资金不仅没有出现缺口而且有富余了。而且从2009年全年运行情况来看，我们倾向于认为前三个季度资金来源大概3.6万亿，其中销售收入汇款大概2.7万亿，新开发土地投资大概2.6万亿，因此资金来源大于我们的销售收入，又大于新增的开发投资。在2009年全年房地产企业作为开发整体有可能出现2.6万亿左右的资金的富余，这就足以支撑在2010年甚至2011年房地产企业资金的供给，所以2011年房地产全年资金状况是相对比较充裕的。第三，虽然我们预估2010年房地产销售面积平稳，销售价格从第三季度开始略有回落，这个回落也仅仅是相对于今年全年和明年两个季度的猛烈上涨和温和回落，尽管销售面积和销售价格在2010年是平稳的，但是土地价格在2010年仍然是高歌猛进，2009年所出现的地王和2010年所出地王的政策含义和商业含义完全不一样。

　　短期是明年全年产销两旺，但是09年略有回落，明年全年土地价格仍然高起，那么中期的角度取决于什么呢，我们倾向于认为70个大城市房价再翻番，其中北京、上海这些城市可能价格达到令人非常匪夷所思的地步。这是很没有办法的，房价高或者低并不意味着我喜欢房价高或者低，只是我们在探讨它的趋势。在未来的半年左右，货币增长的量大概在2.8倍，收入增长量大概在2.5倍，经济增长量大概在1.9倍，这样看来未来房价翻一番跟经济增长基本同步，因此未来房价翻一番只是一个适当的温和估计，房价翻番甚至没有赶上收入增长和货币发行量的增长。

　　从长期来看，中国房地产价格取决于一个是货币化，第二个是城市化，第三是人口。改革开放30年来我们各个途径的货币供应量，尤其是货币增加和黄金增长远远超过经济增长速度，我曾经写过一篇小文章，我们有1万块钱，对于1987年职工薪酬收入，我们倾向于认为1987年的1万块钱大约相当于2008年、2009年36到37万块钱左右。如果你认为人民银行货币发行仍然要持续猛烈的扩张，那么货币化进程必然会对商品房价格有重大持续影响。第二个因素就是城市化，中国目前的城市化水平还才50%，这个在东亚国家超过人均GDP3千美金的时候，东亚国家城市化70%，工业化创造供给，工业化目前已经超前了，需要外贸来吸收过剩的产能，而房地产只是在城市化过程当中各种矛盾的缩影，如果土地价格出让比较低，中国城市化的出让水平比较低，但是这种城市化使得广大的中等收入家庭和农村家庭被排斥在城市化之外，这是一个两难。那么城市化实质我也想强调其实就是人口城市化。

　　第三个就是人口本身变化，如果我们预估是准确的，我们预估2015年到2030年之间大概是15亿，而劳动力人口将会维持在5.8左右，就业难并不是现在的问题，而会贯穿在今后的10年，如果经济增长长期趋势不再是10%，而是回到8%，随之货币供应量增长速度也有明显的回落，因此有农村向城市新增人口的绝对数量开始滑坡，对于城市新增套型的面积，商品房的套数开始减少。第三就是如果人口逐步降低新房需求量开始回落，二手房交易量开始上升这三大标志。货币发钞放缓，悲观一点估计，大概是10到20年，乐观一点估计20年到30年之后，我个人倾向于45岁以下的同志是应该认真考虑房价的趋势，45岁以上的人也不用考虑了，因为到时候我们都死了，这是我们所考虑的房价的三重因素。

　　短期而言市场有调整的压力，但是仍然维持着非常强劲的势头，土地间隔仍然会上升，中期房价翻番，长期而言加一定的不确定性，很多统计数据在中国意义并不是特别大，比如说空置率，比如说租房收益比，从市政角度来讲有两个，第一个就是各个城市的销售的最快最好的房地产套型面积，居民对房价实际支撑能力就是按揭率，也就是发展商在所实现的全部收入当中有多少是来自于商业银行贷款。北京市民如果05年，06年按揭率是55%到56%，而09年按揭率居然跌到40%以下，也就是大多数60%都是自己掏钱，另外40%才用按揭，那也说明居民的购房能力是上升了，而遗憾的是在2009年全国的商品房销售当中来自于按揭贷款比率都出奇的低，2009年是过去房价上涨最猛烈的一年，但却是在所有销售收入当中按揭率最低的一年，所以我现在也不清楚，中国人到底是更买得起房了，还是更买不起房子了。衡量我们发展实业、发展商的能力，主要指标开始出现转向，这些转型集中体现在以下几个方面，第一个就是金融化，房地产企业越来越像金融企业，没有资本的力量房地产企业前景是非常渺茫的，即便是万科。第二个发展商的趋势就是专业化，其中专业化的典型标志就是一些房地产中介机构陆陆续续获得了上市的资格。第三个趋势就是靠地块的自然增值来赚钱，也就是倒蛋赚钱，不行了，要养鸡了，而养鸡来赚钱就要靠发展商有非常好的产品的能力。

　　总之，第一是经济已经复苏并且将持续复苏，但这种复苏是弱势；第二，中国复兴反转，持续微型，2010年高增长低通胀；第三点从短期来看，2010年房地产仍然平稳，但比2009年略有回落。从长期角度货币化、城市化以及人口一个因素都使得中国在未来长期角度房价有一定的不确定性。